中金:服務業復蘇或接近尾聲

  本輪復蘇中,服務業總體上表現強勁。分行業看,房地產、金融表現尤其亮眼。2020年四季度地產、金融對GDP同比的拉動已經較疫情前(19年四季度)多了0.6PPt。目前三產中,僅有住宿餐飲、租賃與商務服務、其他服務業三項實際同比仍未回到疫情前,對GDP同比的貢獻較19年四季度少了0.6ppt。但往前看,上述表現亮眼的服務業后續的高速增長勢頭未必能持續。疫情沖擊下寬松流動性帶動了房地產和金融業的靚麗表現,也造成了虛實的不平衡,一定程度上加大了貧富分化,這或許也是審慎監管加強和貨幣政策需要轉彎的原因之一。而復蘇落后的三項服務業在疫情尚未消退前,修復或不會非常強勁。總體來看,服務業繼續復蘇的空間可能不大。

  本輪復蘇中,服務業總體上表現強勁。去年四季度服務業生產指數同比增速已升至7.7%,大幅高于19年四季度的6.7%。實際GDP中三產同比也在去年四季度達到6.7%,接近2019年四季度的6.9%。

  分行業看,房地產、金融表現尤其亮眼。去年疫情爆發后寬松的流動性帶動地產和金融率先反彈,房地產投資同比增速去年3月即轉正,商品房銷售同比5月已升超疫情前(19年12月同比),而股票成交金額在去年一季度同比就高達46%,到三季度更是升至129%。

  圖表: 三產實際GDP同比分項貢獻

  中金:服務業復蘇或接近尾聲

  資料來源:萬得資訊,中金公司(行情601995,診股)研究部

  圖表: 三產中其他服務、住宿餐飲、租賃商務復蘇較慢

  中金:服務業復蘇或接近尾聲

  資料來源:萬得資訊,中金公司研究部

  圖表: 金融增加值與股票成交量同比均開始回落

  中金:服務業復蘇或接近尾聲

  資料來源:萬得資訊,中金公司研究部

  圖表: 房地產增加值與商品房銷售同比接近頂部

  中金:服務業復蘇或接近尾聲

  資料來源:萬得資訊,中金公司研究部

  實際GDP分項中的地產、金融業同比自二季度開始就已經超過疫情前水平(19年四季度,下同),2020年四季度地產、金融對GDP同比的拉動已經較疫情前(19年四季度)多了0.6ppt。實際GDP分項中的信息軟件服務業去年下半年同比增速亦恢復到了19年四季度的水平,批發零售、交運倉儲在四季度加速復蘇,同比趕超疫情前。目前三產中,僅有住宿餐飲、租賃與商務服務、其他服務業三項實際同比仍未回到疫情前,對GDP同比的貢獻較19年四季度少了0.6ppt。

  但往前看,上述表現亮眼的服務業后續的高速增長勢頭未必能持續。疫情沖擊下寬松流動性帶動了房地產和金融業的靚麗表現,但也造成了虛實的不平衡,一定程度上加大了貧富分化,這或許也是審慎監管加強和貨幣政策需要轉彎的原因之一。隨著信貸社融增速的放緩,開發商融資“三條紅線”、涉房貸款“兩條紅線”出臺,金融和地產增加值的增速或將放緩(剔除一季度低基數影響)。實際上2020年四季度股票成交額和房地產銷售同比已開始放緩。

  而復蘇落后的三項服務業(住宿餐飲、租賃及商務服務、其他服務)在疫情尚未消退前,修復或不會非常強勁。2021年1月以來河北、吉林、遼寧、黑龍江、北京等地散發和聚集性疫情增多,恰逢春節前,就地過年倡導繼續壓制旅游住宿和交運服務業恢復。盡管貨運保持較強增長(春節前15天鐵路貨運量同比達約9%),但客運遭遇最冷春運,國務院聯防聯控機制春運工作專班的數據顯示,截至2月16日,春運前20天,全國旅客發送量共計3.35億人次,較2020年和2019年同期分別下降73%和76%。盡管春節黃金周票房收入較2019年同期大增34%,但從歷史上看,票房收入僅占三產GDP的0.1%(2016-19年均)。而根據STR的數據,2月7日-13日當周中國大陸酒店入住率僅有25%。

  圖表: 每日新增本土陽性

  中金:服務業復蘇或接近尾聲

  資料來源:萬得資訊,中金公司研究部

  圖表: 除夕前后全國鐵路、公路、水路、民航發送旅客量

  中金:服務業復蘇或接近尾聲

  資料來源:國務院聯防聯控機制春運工作專班,中金公司研究部。T=0為除夕。

  服務業前瞻指標已開始回落。11月本土新增病例增多以來,作為前瞻指標的服務業PMI和服務業活動預期指數均開始回落,1月服務PMI已經從前期55.7%的高點回落到51.1%,而作為同步指標的服務業生產指數12月同比亦由11月的8.0%小幅回落至7.7%。部分服務消費仍對疫情較為敏感,且疫情改變了生活與工作方式,即使疫情消失,有些服務業能否回到疫情前水平尚待觀察,比如遠程辦公和會議或常態化。

  圖表: 服務業同步指標已有放緩跡象

  中金:服務業復蘇或接近尾聲

  資料來源:萬得資訊,中金公司研究部

  圖表: 服務業前瞻指標已較快回落

  中金:服務業復蘇或接近尾聲

  資料來源:萬得資訊,中金公司研究部

  簡而言之,有的服務業已經很強勁,后續可能走弱,有的還有空間,但總體來看,服務業繼續復蘇的空間可能不大。三產不變價GDP季調環比或從2020年4季度的4.4%繼續向19年平均的1.7%或更低增速回歸。

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